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              醫美行業研究及2021中期策略:科技變美,服務賦能

              2021-06-12 來源:北京瘦臉針
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              (報告出品方/作者:國盛證券,鞠興海、趙雅楠)

              1. 醫美行業:長坡厚雪,低滲透/低客單/低復購

              1.1 行業驅動:收益提高奠下消費基礎,顏值時代助力行業低減

              1.1.1 從可選到“必選”,收入提升下的消費升級

              人均農村居民收益增加,構筑醫美賽道的經濟基礎。1980 年至今,美國、歐元區、韓國及 中國人均總收入水平呈圓形持續上升趨勢,美國人均總收入從 1980 年的 1.26 萬美元減至 2019 年的 6.53 萬美元,CAGR4.31%,歐元區從 0.98 萬美元減至 3.90 萬美元, CAGR3.60%,韓國 39 年間構建了近 18 倍的增長,CAGR7.78%,中國構建了 10.68% 的年均復合快速增長,2019 年人均總收入突破萬元美元大關至 1.02 萬美元,為世界人均 GDP 中位數的 2 倍多,中國人均農村居民收益 2013-2020 年間實現超強 75%的快速增長,從 2875 美 元快速增加至 5054 美元,CAGR8.39%。

              從附加到必選,醫美消費動力與收入水平高度正涉及。2000-2019 年,美國醫美總療程 與人均 GDP 走勢高度數值。從走勢來看,醫美市場規模與人均可支配收益的吻合程度同 樣較高,2014-2020 年,中國醫美市場規模由 2014 年的 521 億元增至 2020 年的 1518 億元,CAGR 14.3%。

              中等收入人群占比提升,包含醫美行業消費主體。根據艾瑞咨詢的調查問卷,醫美消費 人群集中在家庭年收入 24-60 萬元區間,合計占比 52%,家庭年收入水平越高,展開醫 美消費的人數越多。醫美行業景氣度與中產階級性占到比提高同步,2018 年 CHIP 數據結 果顯示,我國中等收入群體的人口規模在全國僅占到 29.4%,對應人口數 6.51 億人,中 等收益群體的消費總支出約占到全國總體的 46.5%,未來 10 年醫美消費者有望隨著中產 人口占比提升加速快速增長,消費能力持續提升,進一步性刺激醫美行業發展。

              2019 年全球醫美市場規模達 1459 億美元,增長速度上升,重返個位數快速增長。2015-2019 年,全球醫美市場規模從 1036 億美元減至 1459 億美元,CAGR 8.94%,同比增長速度逐年 上升,從 2016 年的 10.9%持續降到 2019 年的 7.5%,預計 2020 年全球醫美市場規模 1561 億美元,至 2022 年急增至 1782 億美元

              我國醫美市場占到比全球 14.04%,超越美國淪為全球僅次于醫美市場。美國自 2017 年開 始僅統計資料正規醫美市場規模,2017/2018 年正規醫美市場分別為 90/80 億美元,在統計資料 口徑變化前同比增速基本正處于 0-10%區間內,假設 2017-2018 年全口徑市場規模同比增 速維持 10%,則對應市場規模為 165/182 億美元,12-18 年 CAGR 為 8.75%。我國正規化 醫美市場自 2018 年開始多達美國,2018 年市場規模約 191 億美元,12-18 年 CAGR 26.33%,規模及增長速度均超越美國全口徑市場。

              1.1.2 顏值經濟下,美業市場需求爆發式增長

              美業泛指以視覺變美為核心需求的行業。從消費者自身角度抵達,按針對的身體部位, 美業下轄 6 大項目子集:皮膚美容、面部整形、美體塑形、牙齒美容、私密護理及植發 種發。針對各細分身體部位,又可劃分多種細分項目。根據艾媒咨詢線上調研結果,在 700 名參與調研的醫美消費者中,69.0%的用戶出售過皮膚美容類項目,60.6%的用戶 出售過面部整形項目,出售過美體塑形/牙齒美容的用戶占到比分別為 43.9%/39.7%,私 契護理及植發種放項目購買者較較少,占比為 14.3%/4.3%。

              社會/文化/科技三駕馬車拉動消費意愿,顏值經濟下“改頭換面”。

              1)社會層面:80、 90 后成為消費主力群體,觀念更包容,消費習慣更多元,女性地位與收入提升,“她”經 濟的崛起增進顏值消費;

              2)文化層面:韓流文化、歐美文化及其導向的消費方式使大眾 對醫美的接受程度與偏好程度日益提高;

              3)科技層面:醫美技術的成熟萌生了消費者顧 慮,各等級醫美服務逐步貼近大眾生活,互聯網時代醫美 APP 實現了信息的有效互通, 醫美保險及醫美消費分期提升了消費者的消費意愿。

              線上營銷推展醫美熱潮,新興社媒蓬勃發展提升用戶接受度。小紅書、B 站、響音等線上追 臺興起大量自發式或推展式的案例體驗共享,KOL、明星、素人在社交平臺、直播間等 線上場合分享自身醫美體驗,一定程度上助力醫美“去妖魔化”。以小紅書為例,“醫美” 關鍵詞下筆記數量 94 萬+,“變美”關鍵詞下筆記數量 107 萬+,“靜脈注射”筆記數 13 萬+, “玻尿酸”筆記數 53 萬+。新氧、更美等 APP 普及,2017-2019 年,新氧月度 MAU 從 98 萬人減至290萬人,構建超強2倍增長,平臺出售用戶數從15萬增至57萬,CAGR近100%。 醫美消費者找尋有效地、透明的信息更加便利,消費者教育程度快速提升。

              網紅經濟變換顏值風口,“容貌焦慮”助推醫美消費情緒。新氧數據表明,2018 年我國對 醫美持正面態度的人群占到比達 66%,其中 37%可接受微整,24%持欣賞態度,將近 5%的 人拒絕接受手術類項目調整,醫美消費的認知逐漸提高。社交網絡對個人生活的全方位滲入 帶給“容貌焦慮”,以“美”為生計的網紅經濟席卷消費者,豎立“美”的絕對標準,催化劑焦慮 情緒。根據艾爾建和 CBNData 的在線調研,僅有 28%的中國女性對自己的顏值非常滿 意,剩余 72%對自身顏值不夠滿意。C 末端持續提升的醫美采納程度與個體日益減少的“容 貌情緒”共振,醫美消費情緒持續高漲可預期。

              1.2 用戶畫像:年輕化/女性/一二線/輕醫美四大標簽

              1)性別產于:女性用戶主導,男性占到比不到 10%。

              無論全球還是中國,醫美用戶均以女性為主導。2018-2019 年,我國女性醫美消費者占 比均在 90%左右,伴隨在女性市場的滲透率提升呈現微幅下跌趨勢,由 2018 年的 88.88% 微增 1.4pcts 至 2019 年的 90.02%。

              2)年齡分布:20-30 歲年輕用戶占比超強 6 成,年輕化特征明顯。

              2018 年我國醫美消費者中 20-30 歲年輕人群合計占比達 65%,其中 20-25 歲消費者占 比高約 39%, 25-30 歲消費者占到比微增 4pcts 至 27%。 “95”后、“00”后新生代對醫美 接受程度較高,2019 年,19 歲及以下的消費者滲透率 15.48%,確保了醫美消費市場未 來長期的可持續拓展空間。

              3)城市產于:一線城市集中度低,沉降渠道擴展空間大。

              根據新氧數據,2018 年一線及新的一線城市醫美用戶滲透率分別為 21.16%/8.73%,二線、 三線、四線及以下城市滲透率遞減,分別為 4.22%/1.95%/0.69%。一、二線消費者更 成熟,消費轉化率較高,而三、四線城市目前仍正處于市場教育階段,目前的滲透率基數 較低,未來隨著滲透率提升,下沉市場規??焖僭鲩L空間極大。

              4)項目分布:無自創/共軛/低風險,輕醫美接受程度高。

              非手術類醫美項目風行,淪為醫美消費新寵。2014-2018 年,按消費額計,非手術類醫 美項目市場份額不斷提升,從 2014 年的 38.51%提升 2.57pcts 至 2018 年的 41.08%, 2020 年占到比進一步提高至 57%。按療程計,2019 年非手術類項目療程占比高約 67%, 為手術類項目的 2 余倍。非手術醫美項目(輕醫美)已獲得更多消費者青睞。

              光子嫩膚/超強皮秒/冷瑪吉銷量與熱度領先。根據新氧 APP 檢索數據,全國范圍內選取項 目銷量最低的單體機構,以其項目銷量進行排序,光子嫩膚在 TOP1 單體機構的銷量為 4490,平臺熱度 9.5 分(滿分 10 分)),遙遙領先其他光電項目,超皮秒、熱瑪吉、超 聲刀、熱拉提、點陣激光等項目最高單體機構銷量差距較小,均正處于 1400-800 之間, 平臺熱度位于 7-7.5 分區間,冷藏溶脂及聲波塑形專注于肢體的光電應用于,熱度較低, 最低單體機構銷量僅為 775/258。

              手術類項目客單價以萬元計,光電類項目客單價超強靜脈注射類項目 3 倍以上。手術類項目具 備高客單價的特征,根據德勤數據,2020 年我國醫美 15 個細分品類客單價排名前 4 的 項目均為手術類項目,其中胸部整形以 2.35 萬元排名第一,鼻部整形次之,客單價超 1 萬元自體脂肪填充和面部輪廓以 8 千元以上的客單價名列第 3 和第 4。非手術項目中, 光電類項目(主打抗衰老的冷瑪吉等)客單價 8144 元,正處于較高水平,而靜脈注射類項目 包括玻尿酸、肉毒素在內客單價較低,分別為 2425/1428 元。

              1.3 市場規模:五年翻倍快速增長,終端消費規模約 3000 億

              我國醫美用戶集中于在 19-49 歲女性,我們測算醫美整體市場規模將于 2025 年超過 3081 億元(5 年 CAGR15.11%),核心假設如下:

              總人口數穩定增長,增速從 0.3%降到 0.1%,預計 2025 年總人口數在 14.2 億 人,城鎮化率持續提高,從 2019 年的 60.6%提升至 2025 年的 66.48%;

              參照全國人口性別比及年齡結構,假設 19-49 歲女性占到比總城鎮人口 20%,2025 年 19-49 歲城鎮女性人口為 1.89 億人;

              滲透率提升為核心驅動力,假設在 19-49 歲城鎮女性人口中:

              1)手術類項目滲入 率從 2020 年的 4.16%提升至 2025 年的 6.3%,造就用戶數從 2020 年的 750 萬人 增至 2025 年的 1192 萬人;

              2)注射類項目滲透率從 2020 年的 6.50%提升至 2025 年的 15.32%,對應的用戶人數從 1170 萬人減至 2895 萬人;

              3)光電類項目滲入 親率從 2020 年的 5.78%減至 2025 年的 20.25%,用戶數從 1040 萬人增至 3827 萬 人;

              人均客單價:

              1)手術類項目客單價每年以 0.55%的速度遞增;

              2)靜脈注射類項目客單 價保持 1.93%的年均增長速度;

              3)光電類項目客單價維持 0.3%的年均增速;

              醫美市場規模預計從 2020 年的 1386 億元增至 2025 年的 2801 億元,其中手術類/ 靜脈注射類/光電類市場規模分別為 1417/993/391,未來 5 年填充增長速度達 15.11%。如 假設男性市場占比 10%,人均收費水平參照女性用戶,則整體醫美市場行業規???達 3081 億元。

              1.4 產業鏈構成:上游高壁壘,下游重服務

              我們將中醫美行業產業鏈分成上中下游,依次是:上游原材料生產商、醫美器械及針劑生 產商、中游醫美服務機構,此外預示獲客渠道線上化,構成下游鏈接消費者端的醫美渠 道平臺:

              1)上游原材料生產商:產能及利用率相對穩定,集中度及競爭格局較好,但相比醫美 針劑廠商缺乏品牌壁壘:目前醫美原材料主要還包括玻尿酸、肉毒素和膠原蛋白及刺激劑 等,其中玻尿酸已經實現規?;慨a;

              2)上游醫美器械及針劑廠商:不具備牌照、產品研發及渠道壁壘,參與者數量較少,毛 清凈利率及利潤空間較高:器械產品還包括射頻儀、激光儀器、酷塑儀器等。針劑主要指玻尿酸注射劑、肉毒素注射劑及膠原蛋白螫 激劑等;

              3)中游醫美服務機構:機構牌照及執業醫生匱乏,前期資金投入及人力成本較大,多 以地方性機構居多,數量眾多且格局集中。地域、規模、單城內營收集中度均處于較低 水平,醫生數量與機構市場需求間存在缺口,客單價偏高但醫生薪酬及引流成本高企;

              4)下游醫美渠道平臺:商業模式以廣告服務等信息服務+抽傭服務居多,前者即商家的 進駐費和投放的廣告費,后者是從用戶和醫美機構的交易中提取的傭金,抽傭針對醫美 終端機構,比例為 8%-10%左右。

              2. 針劑廠商:牌照壁壘、產品及渠道綜合實力

              2.1 靜脈注射產品及分類:玻尿酸及肉毒素的面部加減法

              醫美注射針劑歸屬于醫療器械,按起到原理可區分為填滿劑、補充劑、支撐劑、衰退劑(肌 肉)、溶縮劑(脂肪)五類。軟組織填滿劑應用最廣泛的是玻尿酸管線產品;補充劑以刺 激膠原蛋白炎癥的聚左旋乳酸(童顏針)為代表;線雕、骨性填滿材料等長效支撐劑的 塑形效果維持期較長;萎縮劑還包括以肌肉為標的物、消除動態紋路的肉毒素;溶縮劑包 括以脂肪為標的物的溶脂針。其他靜脈注射針劑還包括改善膚質作用的中胚層療法產品,例 如水光針、動能素、美白針等。

              我國醫美注射類產品被 NMPA 批準的主要有 4 類:透明質酸填滿劑(不含復合材料)、肉 毒毒素、膠原蛋白填充劑、埋植線,其中玻尿酸、肉毒素為主導產品。根據 ISAPS 數據, 2019 年全球用于肉毒素和玻尿酸的整形項目分別達 627 萬例和 432 萬例,占到比共計 77.8%。根據新氧大數據,我國靜脈注射醫美中,玻尿酸和肉毒素的占到比達66.59%和32.67%, 占比共計 99.26%。

              2.1.1 玻尿酸:“交聯技術”為核心,產品功效及時效多樣

              玻尿酸學名透明質酸(Hyaluronic Acid,HA),是由雙糖單位 D-葡萄糖醛酸和 N-乙酰葡 糖胺組成的一種不含硫的直鏈黏多糖,廣泛分布于人體的結締組織、上皮組織和神經組 織內。HA 是天然的保濕因子,能夠吸收多達自身 500-1000 倍的水分子,具有安全、無 毒、無抗原性、生物的組織相容性好的特點,廣泛應用在醫美、眼科、骨科、化妝品、取食 五品等領域。

              玻尿酸主打填滿,按交聯技術分為交聯(6 個月以上)/微交聯(3-6 個月)/非交聯(0.5-1 個月)。注射用玻尿酸的核心“交聯技術”,是將游離的玻尿酸粒子構成平穩單體結構,不具 有強效支撐力和塑形能力,時效性在 6 個月-36 個月不等?!败洝睉檬侵赣貌D蛩醽硖顫M 靜態皺紋的凹陷及加厚面部軟組織,還包括 1)避免淚槽溝、鼻唇溝以及其他面部皺紋;2) 豐唇、豐耳垂以及其他面部凹陷?!坝病钡膽糜趧t探討承托屬性,用于隆鼻、矯正眶顴部 凸起、矯正顳部凸起、填滿太陽穴等。玻尿酸在填滿塑性領域應用的身體部位越來越甚廣 綠,此外在傳統的填充塑形外,非交聯玻尿酸也逐漸被用于皮膚水光保護劑,微交聯玻 尿酸介于交聯玻尿酸與非交聯玻尿酸之間,不具備短效填滿效果,時效性通常在 3-6 個月 左右。

              2.1.2 肉毒素:專心皮膚“減法”,用于除皺及瘦臉

              肉毒素是肉毒桿菌產生的一種神經毒素,可以阻斷神經與肌肉間的神經沖動,使過度收 縮的小肌肉放松,進而達到除皺的效果,因此被應用于醫療美容。肉毒素的除皺功能主 要應用在面部區域,重點針對靜態皺紋,輔助治療動態皺紋,除此之外也可以使用在咬 肌、斜方肌、腓腸肌的方位,達到瘦臉、髯肩、瘦腿效果。肉毒素享有 8 個亞型,目前醫美行業中普遍使用的是 A 型可靜脈注射型肉毒毒素。

              肉毒素主要用于面部除皺與面部及全身瘦身,注射劑量按照不同部位有差異,其中面部 除皺主要針對額頭紋、眉間紋、魚尾紋及口周紋,瘦臉的注射部位為兩側嘴巴肌,瘦身的 少見注射區域在斜方肌、小腿等部位。目前市場上的肉毒素品牌一支通常為 100u,靜脈注射 前只用生理鹽水溶解,實際靜脈注射時,有所不同部位所需的靜脈注射點有所不同、每點用量也各異,事例 如額頭除皺通常須要布置 10-12 個注射點,每點注射量為 2.5-5u,而口周小面積除皺僅須要 2-4 個注射點,每點僅次于劑量 1u。

              2.2 競爭要素:牌照許可+產品研發+2B2C 渠道建設

              醫美材料、藥品及設備均屬于 CFDA 嚴格管制的三類醫療器械/生物藥品,上游行業牌照 匱乏、技術壁壘高,參予企業數量受限,終端滲透率快速增長。廠商之間競爭的重點在于牌照、產品研發及渠道建設,對于玻尿酸和膠原蛋白刺激劑針劑來說,產品力這一競 爭要素最重要程度相對更高,而肉毒素由于稍標品屬性,產品力的重要性相對牌照及渠道 力較弱。

              2.2.1 牌照資質:審核流程長、成本高,針劑牌照匱乏

              審批嚴苛周期長,牌照具備稀缺性。注射類醫美產品歸屬于醫療器械,我國對其實行分類 管理,按風險程度由低到高,依次分成Ⅰ類、Ⅱ類、Ⅲ類,破皮靜脈注射并留置體內的產品必 須經過Ⅲ類器械認證。

              企業生產經營過程同樣需要獲得相應許可,醫療器械研發登記流程一般包括實驗室研究、 動物實驗、注冊檢驗、臨床試驗(6-12 個月)和登記申報等環節,產品研發周期視情況 而以定,登記申請人周期在 3-4 年。目前玻尿酸國產產品登記申請人周期通常在 3.5-4 年,玻 尿酸進口產品獲批周期通常在 4 年以上,線雕類產品拿證約 3 年,肉毒素周期更是寬約 8-10 年。

              以 A 型肉毒素為事例,其原始審核流程如下:

              ①前期申報;②獲批臨床;③Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ期 臨床試驗,其中Ⅲ期臨床試驗規模大、時間長,樣本大小為 500 人左右,通常歷時 1-2 年完成;④已完成后向 NMPA 提出藥物上市許可申請,評審通過取得藥物注冊證書。由于 國內獲批肉毒素多為進口產品,這部分產品在進口前還須要依照《生物制品批簽發管理辦 法》取得批簽發證明,辦理進口備案和口岸檢驗申請,所持《進口藥品通關單》取得海關 盤查。

              靜脈注射產品牌照稀缺性源于于:

              1)耗時長:國內注射類產品從臨床試驗審核到產品獲批一般 3.5 年起,進口品牌須要 4 年以上,肉毒素更是由于其毒麻性,登記審核流程更長。以新的獲批肉毒素產品樂提葆為 事例,2014 年四環醫藥于 Hugel 合作共同開展樂提葆國內的注冊申報工作,至 2020 年 10 月產品獲批上市共歷時 6 年。

              2)費用高:玻尿酸注冊審核費用在數百萬到上千萬之間,產品上市前必須進行大量臨 床試驗,肉毒素需經共 3 期臨床試驗方可不具備獲批資格,獲批的經濟成本高企;

              3)適應癥的自由選擇:肉毒產品標準化程度較高,在適應癥自由選擇上差別并不大,而玻尿酸產 五品差異化強,其適應癥評審指向也還包括鼻唇部、額部、頸部等。玻尿酸醫美產品評審具 有主觀性,各適應癥中鼻唇溝適應癥的評審在國際上有大量文獻報道、級別細分,其他 適應癥注冊評審則必須足夠的學術證明、專家共識。

              累計 2021 年 6 月,NMPA 共派發 41 張玻尿酸產品Ⅲ級醫療器械牌照。2008 年至今, NMPA 共批準了 6 個國家,17 個廠商的 41 款Ⅲ級醫療器械玻尿酸靜脈注射產品,其中已批 定 9 家中國廠商的 20 款產品,批準后 8 家國外廠商的 21 款產品,近 5 年年均準入玻尿酸 注射產品數量在 5 個左右。

              肉毒素牌照稀缺性更高,目前 NMPA 僅發放 4 張牌照。肉毒素作為毒麻類產品,2020年之前一直處于強管控狀態,僅 2009/2012 年健妥適和蘭州衡力兩款產品獲批。2020 年以來,肉毒素產品審批有放開趨勢,6 月、10 月吉適和樂提葆相繼獲批,未來 2-3 年內獲批產品未來將會增加,有 4 款產品目前處于臨床中或排隊報批狀態。

              2.2.2 產品研發:技術硬實力+消費者洞察軟實力

              玻尿酸注射針劑差異化程度較高,產品研發能力作為廠商競爭的最重要因素。其核心技術 為合成和交聯,制備技術決定了產品的“價”,交聯技術決定了產品的“質”。

              合成技術:早國外早期使用 20 世紀 80 年代,日本資生堂公司開始用于動物萃取方法, 從雞冠和牛眼中萃取生產;之后使用肉毒素產生少的桿菌生產醫療級透明質酸的方法出有 現;中國的華熙生物使用鏈球菌大規模培育生產,構建了規?;I生產,降低了成本, 占有了全球市場的 70%,微生物制備生產技術也成為了華熙生物的核心技術。

              交聯技術:交聯玻尿酸賽道的原料供應較半透明(也可自定義原料)、交聯劑基本為 BDDE(僅 昊海生科的海薇和海魅使用 DVS 交聯劑),核心競爭點在于交聯技術。國內外各廠商研 發出的交聯技術有所不同,杰出的交聯工藝能用于較少的交聯劑取得較高的交聯度,同時清 除無效游離的交聯劑,減少致敏親率。

              “酒香也害怕巷子深”,精準市場洞察獲釋產品力。嗨體“熊貓針”定位眼周填充,與市售大 部分玻尿酸產品針對的鼻唇溝展開區分,以差異化的產品滿足消費者眼部年輕化的靜脈注射 市場需求。同時,產品名稱“熊貓針”突出了“主打眼周”及“貴重”的的標簽,非常簡單易懂,朗朗上 口。憑借很深的技術優勢及精準的市場洞察,嗨體“熊貓針”自 2020 年下半年上市以來終 端反饋超強預期。

              肉毒素產品的主要差異在于致密度、耐藥性、不良反應,3 款進口產品之間性能差異不 大,國產衡力產品力相對較強,價格上保妥適>吉適>樂提葆>衡力。

              1)彌散度:健妥適注射后的彌散面積為 0.5cm,樂提葆致密度與保妥適無差異,吉適 次之,而衡力的彌散面積最大,為 1cm,前 3 個品牌產品更多使用于小面積肌肉如面 部肌肉的掌控,衡力則相對更多的應用于大面積肌肉如肩部、腿部的靜脈注射;

              2)耐藥性:健妥適采用真空潮濕法,其他肉毒產品使用冷凍干燥法,前者更不易產生耐藥性;

              3)不良反應:進口肉毒素產品一般自由選擇人血白蛋白作為賦形劑,接近人體的組織成分, 安全性高,其中健妥適與樂提葆采用高純度 900Kda 蛋白,吉適純度為 500/900Kda,; 國產的衡力選擇豬明膠,屬異體蛋白,蛋白純度 300/500/900Kda,更容易引發免疫反應, 安全性略低一籌。

              4)價格:按同劑量單位計算,健妥適>吉適>樂提葆>衡力,考慮單次面部靜脈注射療程, 價格排序依舊如此;

              2.2.3 渠道建設:醫生及消費者觸達,2B 及 2C 雙管齊下

              醫美產品的渠道建設,2B 及 2C 雙管齊下,醫生及消費者觸達缺一不可 。注射針劑不 必要流入 C 末端市場,觸達消費者需經醫院醫生靜脈注射,故醫院實際為針劑廠商 B 端量采客 戶。醫美產品公司在渠道布局上,通常設立市場部與銷售部兩個部門,市場部負責品牌 推展、通過線上線下渠道滲透消費者心智,提高品牌影響力;銷售部則負責管理打通 B 末端, 通過獲取醫院訂單打通 2B2C 路徑。

              成立學院專心醫生培訓,深度保障靜脈注射效果。醫生直接接觸 C 端消費者,在靜脈注射前影響 消費者對產品的認知和選擇,在注射中把握劑量及靜脈注射手法、相當大程度上影響注射效果, 因此醫院及醫生的培訓包含針劑廠商渠道建設的重要一環。海外標桿企業艾爾建成立艾 爾建學院,通過定期舉行各種培訓,向客戶及執業醫師傳授產品使用經驗和技巧,增進 醫師對產品的認知和運用能力,進而提高消費者注射效果和使用體驗。愛美客 2019 年 成立全軒學院,通過線下研討及線上平臺課堂的方式卡位醫生心智,利用以醫生為中心 的 B 端構建對 C 端客戶的滲入。

              自研廠商直銷居多,代理廠商傳銷/經銷并重。以海外的艾爾建、國內的愛美客、華熙 生物為代表,自研廠商多采用自建直銷渠道,強化市場感官度與渠道粘性,以華東、四 環醫藥為代表的代理廠商,通常直銷及經銷渠道銳意。國內玻尿酸針劑龍頭愛美客使用 直銷為主經銷為輔的銷售模式,2019 年直銷/經銷收入占比分別為 64%/36%。華熙生 物與昊海生科同樣采用該種銷售模式,直銷經銷占到比相似 7:3。傳銷模式下,公司與終 末端醫院交流密切,產品控價平穩,生命周期更長,缺點為渠道鋪設較緩慢;經銷模式不具 有強勁爆發性優點,產品放量迅速,但渠道價格難以管控,產品生命周期更較短。兩種消售 模式融合,優劣實現有序,即能確保與院方的深度交流協作,塑造成品牌形象,深化市場 認知,又可快速放量,搶占市場份額。

              2.3 玻尿酸:產品管線持續豐富,國產替代品牌升級

              2.3.1 出貨規模:國內第一大市場,2024 年達 120 億元

              玻尿酸為國內醫美第一大市場,2024 年有望突破 120 億元。據 Frost&Sullivan 數據, 中國合規醫美玻尿酸出貨市場(以產品出廠價計算出來)2019 年規模達 47.6 億元,2015-2019 年 CAGR 為 26.1%,預計 2024 年將超過 120.4 億元,2020-2024 年 CAGR 為 24.02%, 保持高速增長趨勢。

              我們根據頭部廠商調研及上市公司財報數據,還原成整理了 2020 年玻尿酸正規市場各品 牌的金額和銷量規模,考慮到尾部市場出貨量,預計正規化市場中的 2020 全年玻尿酸填充 劑消耗量在 500 萬支以上(2019 年在 450 萬支左右),總體玻尿酸注射正規市場金額 規模應在 50 億元左右。從金額角度來看,前四大進口品牌金額市占率在 70%左右;從 銷量角度來看,終端售價較低的國產品牌覆蓋了更多的醫美消費者,國產玻尿酸填滿劑 不應占有一半以上的銷量。

              2.3.2 競爭格局:海外品牌議價力強,國產替代趨勢漸強

              進口品牌占據主流,國產品牌強勢崛起。

              1)排名分布:2017-2019 年市場份額前 3 穩 訂為 LG、艾爾建和高德美三個進口品牌,市場份額合計超強 50%,前 7 廠商合計占全市 場份額高約 93.2%/92.7%/92.5%;

              2)地區產于:韓國 LG 及 Humidex 占比從 2017 年 的 39.8%降至 2019 年的 30.2%的艾爾建與高德美合計市場份額則從 32.8%微增至 34.2%,國產品牌市占率則逐年提升,愛美客、華熙生物及昊海生科合計市場份額從 2017 年的 20.6%提高至 2019 年的 28.1%。

              玻尿酸賽道廠商及產品眾多,產品差異化程度低。

              1)國家/地區產于:截至 2020 年 12 月,約 17 家公司的玻尿酸注射劑在我國已經獲得 NMPA 藥械注冊證,之中進口公司為 8 家,其中歐美公司 4 家,享有 12 款獲批產品,產 品數占比 29.27%,韓國公司 4 家,擁有 9 款獲批產品,占到比 21.95%,國產公司為 9 家(含中國臺灣 2 家),獲批產品數量為 20 個,占到比 48.78%。

              2)獲批時間產于:國內產品獲批時間較早,將近 3 年獲批產品數量低于海外,2019-2021 年,進口獲批產品 11 款,占到總獲批進口產品數 52.38%,國產產品近 3 年獲批產品共 4 款,僅占總獲批國產產品數 20%。

              3)適應癥分布:傳統玻尿酸注射劑主要限于于面頰部及鼻唇溝等部位,國內外著名五品 牌新獲批產品將適應癥擴展至更細分部位,如喬雅登旗下豐顏與質顏專心面頰與唇部填 差使,高德美旗下瑞藍唯瑅專注手部,愛美客的嗨體則針對頸部。

              4)價格產于:絕對價格上,海外產品價格較高,低端產品數量少,價格拿著,歐美產 五品價格帶更高分布在 6800 元-16800 元區間,韓國產品價格正處于 1500 元-3500 元,國內 低端產品價格正處于 300 元-1980 元區間,高端產品價格帶為 3980-10800 元。海外/國產 產品價格中位數為 3980 元/1980 元,以 2000 元以下為低端產品、15000 元以上為高端 產品,海外/國內高端產品數量分別為 2/0 個,低端產品分別有 3/8 個。

              2.3.3 產品趨勢:用戶及產品細分化,國產替代價格升級

              玻尿酸產品的品牌及細分產品眾多,適用范圍、用于效果差距較小,未來產品將沿細分 化、橫向化方向進一步分化,產品價格帶上進一步拓寬,國產產品構建價格升級可期。肉 毒素產品相比之下更偏標準化,除國產的蘭州衡力外,進口產品實際用于效果差距不大, 適應癥基本相同,未來 2-3 年有望獲批的肉毒素均為進口產品,產品自身品類擴展和國 產替代趨勢不強,未來產品更多聚焦在持續時間和給藥方式上。

              玻尿酸注射針劑演進呈現 3 大趨勢:

              1)產品種類及功效細分化,用戶體驗權重減少:

              ①靜脈注射部位細分,交聯玻尿酸產品的 適應癥從傳統的鼻唇溝部位擴展至唇部、手部、頸部,靜脈注射范圍增多的同時,注射部位 準確至局部微小區域,產品主打概念細分化,自身標簽逐漸具體,如愛美客冭活著泡泡針 首次提出“醫學隔絕膜”概念、喬雅登豐顏主打“美從‘中’來”,填充之外,專注面部年輕化 的水光針產品應用也有所增長;

              ②保持周期延長,從早期的6-12個月縮短至12-18個月, 喬雅登豐顏保持期更是長達 24 個月;

              ③靜脈注射體驗升級,追求潰瘍、無痕、無紅腫,高 德美的瑞藍唯瑅采用極細針頭實現潰瘍無痕注射,愛美客冭活著泡泡針 3 針頭靜脈注射,減少 痛感。

              2)國產價格帶升級,國產替代趨勢具體:愛美客 2020 年獲批的嗨體熊貓針價格較嗨體 增加 2 倍以上,單價為 3980 元/ml,昊海生科 2020 年獲批的海薇定位高端,定價約 8800 元/ml,國內玻尿酸新品價格不斷上搜,價格升級趨勢明顯。截至 2020 年 12 月,國產 玻尿酸品牌旗下 NMPA 獲批產品總計 20 個,在全部獲批產品中占比近 50%,產品適應環境 癥范圍、主打功效覆蓋齊全,具備滿足消費者多元化填滿/支撐市場需求的產品線。國產品牌 產品持續升級,預期將逐步替代海外同功效產品。

              3)長短醫美消費者產品自由選擇分化:輕醫美人群多為年長的、初次嘗試醫美人群,其消 費具有低價高頻特征,在產品選擇上更側重用于短效玻尿酸填滿面部皺紋及凹凸不平; 重醫美資深消費人群更傾向于展開大分子、長效、骨性的玻尿酸注射,其消費具備低頻 次、低客單價的特征。未來隨著海內外品牌細分產品定價及定位的強弱分化,輕重醫美 用戶對玻尿酸產品的消費自由選擇將持續分化。

              2.4 肉毒素市場:較低滲透率、大單品,品牌先發優勢明顯

              2.4.1 肉毒市場:水貨市場占比較大,正規市場放量快速增長

              過去兩年肉毒素產品量價齊升,訂單量增長超 4 倍。2018 至 2020 年,我國醫美細分五品 類中,以 2020 年皮膚美容訂單量為基準(100),折算得出的肉毒素訂單量指標從 4.7 快速增長至 26.3,兩年期間增長 4 倍多,訂單量名列從第三上升至第四位,同時,肉毒素五品 類客單價從 1107 元減至 1428 元,年復合增長速度 13.58%。

              正規市場之外,國內“水貨”肉毒素占到比近 7 成,主要為韓國本土獲批產品。據中國整形 美容協會統計資料,目前國內市場上銷售的肉毒素產品 70%由假貨和水貨包含。水貨大部分 來自韓國,主要為在其他國家獲批但未在中國獲批的肉毒素品牌,還包括樂提葆(Letybo, 韓國白毒)、美迪妥適(Medytox,韓國粉毒)、Nabota(韓國綠毒,大熊制藥旗下) 等,除此之外還包括水貨市場的保妥適、蘭州衡力。

              3 年翻倍增長空間,預計 2023 年銷售市場多達 80 億元。對標全球醫美發展趨勢,非 手術類輕醫美未來快速增長空間及增速或將超手術類項目。我國目前不愿嘗試醫美項目的人 群結構相對年輕,隨著醫美在具備抗衰市場需求的熟齡人群中的滲透率提高,肉毒素注射在 醫美行業的占比具備提升潛力。同時,預示更多肉毒產品進入規范市場以及水貨市場出 清,肉毒素市場增長空間廣闊。以健妥適和蘭州衡力兩款產品的銷售量及出廠價格為測 算口徑,我們測算國內正規市場出貨量從 2019 年的 340 萬瓶快速增長至 2020 年的 440 萬 瓶,國內規范銷售市場規模從 34 億元減至相似 43 億元,預計到 2023 年國內正規化出貨 市場規模多達 80 億元,未來三年復合增速達 25%,由健妥適、蘭州衡力存量產品的持 續快速增長,以及樂提葆增量產品的銷售共同推動。

              2.4.2 競爭格局:牌照審核嚴苛,品牌先發優勢顯著

              我國肉毒素證照審批嚴苛,目前僅四家產品獲批。肉毒素作為處方及麻醉類藥品,具備 較強副作用,用于過程中對環境以及技術要求低且靜脈注射風險大,在我國受到嚴格監管。 同時,肉毒素的研發不僅需要訂購活性成分并獲取恰當的生產設備及生產環境,同時還 要面對較長臨床試驗和上市審批流程,在前期申報工作完成后,須要展開Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ期臨床 試驗,整體申報周期長達 8-10 年。

              健妥適與衡力不具備先發優勢,目前市場仍由兩強主導。進口肉毒素保妥適合于 2009 年獲得 CFDA 證照批準,國產的蘭州衡力 2012 年獲批,該兩品牌長期主導市場。2019 年,按 銷售額計算,蘭州生物的衡力市場份額為 44%,Allergan 的保妥適占比 56%;按銷售量 計算,衡力市占率約 76.3%,保妥適則為 23.7%。

              樂提葆、吉適 2020 年獲批入局,雙強對付演進為四方競爭。未來隨著新廠商獲批,肉 毒素市場競爭將更趨白熱化。2020 年樂提葆、吉適分別于 1 月、6 月取得審批,至此,我 國獲批的四種肉毒素分別為蘭州生物的“衡力”、艾爾建的“健妥適(Botox)”、益普生的 “吉適(Dysport)”和 Hugel 的“樂提葆(Letybo)”。此外,還有兩家肉毒產品已經已完成 臨床,其他兩家產品仍在臨床中,未來將陸續獲批。保妥適及衡力不具備先發優勢,藝提 葆、吉適享用時間窗口紅利,預計將在新廠商獲批前搶占衡力與健妥適的市場份額,待 新廠商獲批入市,市場競爭將更加白熱化。

              截至 2021 年 6 月,我國獲批上市的肉毒素產品共 4 款,產品定位差異化:

              ①健妥適定 位高端、品牌影響力大、技術領先,為消費者面部注射選用;

              ②蘭州衡力為國內自律研 發,價格親民,由于彌散度略遜一籌,更多使用靜脈注射于斜方肌、小腿等部位,用作瘦身;

              ③吉適定位高端,對標保妥適,產品特征尚不明晰;

              ④樂提葆為韓國肉毒素產品的銷冠,在韓品牌力強大,為高性價比之中選。

              3. 醫美服務:長短結合+內生外延,共筑集團化之路

              3.1 市場概況:頭部集中度低,地方性機構為主

              行業快速發展期,醫美服務機構數量眾多。據艾瑞咨詢測算,2019 年中國從事醫療美容 業務的機構約 10 萬家,其中不具備醫療美容資質的機構約 1.3 萬家,占到比僅 14%,1.3 萬 家合法機構中醫院/門診/診所分別占到比 29.1%/32.9%/38.0%,中小機構占到比 7 成以上。

              中小型機構占比市場 7 成以上,行業集中度亟需提高。從機構規模來看,大體量醫美機 構即大型連鎖醫美集團,僅占市場的 6-12%;中小型民營機構占比 70%-75%,是目前 的主要形式;另外還有 16%-22%的小微型醫院,以私人診所、美容院為代表,除合規 市場外非合規中小醫院廣泛不存在。隨著國家對醫美行業的管理不斷放寬,不合規機構將 被進一步壓制,行業集中度將進一步提高。

              高線城市消費市場需求催生,終端機構呈現群集效應。根據天眼坎企業數量統計,全國范圍內總計 1.26 萬家醫療美容機構,Top 5 省份(廣東、四川、山東、江蘇、浙江)醫美機構數量 4797 家,占到全國 44.9%,Top 10 省份數量 7318 家,占到比 68.5%;Top 5 城市(成都、深圳、西安、北京、杭州)醫 美機構數量占全國 22%,Top 10 城市醫美機構數量占全國 33.5%。從機構密度來看, 上海、北京、天津位列前三,高于其他醫美大省,上海地區機構密度排名第一,每 2 家 機構平均值間隔僅 27 平方千米。

              區域性龍頭漸顯,從地方走向全國。以頭部醫美服務機構為事例,華東、華北以及西南地 區為三大集中區域,其中美萊在華東/西南地區分別擁有 10/9 家機構;鵬愛(醫美國際) 在華南/華東地區分別擁有 13/8 家機構;藝星在華東地區享有 10 家機構;朗姿在西南地 區擁有 11 家機構,其中 10 家均在成都;瑞麗全部 4 家機構集中于華東地區,以杭州為主。

              3.2 競爭要素:機構牌照匱乏,運營效率為王

              3.2.1 牌照壁壘:機構及醫生執業許可稀缺性

              醫療美容資質認定:由國家衛生身體健康委員會(衛健委)頒發不具醫療整形資格許可的整形 醫療機構。

              具備以下條件:

              1)獲得《醫療機構執業許可證》;

              2)診療科目當中必須登 記有醫療美容科及相關二級診療科目;

              3)專門從事就診的人員具備醫師執業許可資質:其中 從事手術類項目的人員須要持有人《醫師資格證》及《執業醫師證》。

              醫美機構等級分明,科室設置嚴苛。醫美機構類型分成診所/門診部/醫院三類,其中診 所僅可設置不多達 2 個科室、積極開展一級外科項目;門診部需至少設置 4 個科室,可積極開展 一級、二級外科項目;醫院須要至少設置 7 個科室,可開展一級、二級、三級外科項目。

              醫美機構審批流程簡單,輕醫美機構審批流程簡化。依據《醫療機構管理條例》,醫療 機構執業許可證辦理須要經過以下幾個流程:選址、核名、申請、受理、審查、現場評審、 審批、發證。申請機構需持有人《設置醫療機構批準書》,其中床位數低于 100 張的醫療 機構像縣級政府衛生部遞交申請人,床位數大于 100 的像省級政府衛生部申請人。

              執業醫生培育周期長,持證醫生數量匱乏。2018 年,我國整形外科醫院及美容醫院執業 醫師 7419 人次,較 2013 年的 2849 人次實現了快速增長,5 年復合增速達 21.1%,更 廣范圍看,新氧統計資料 2018 年我國美容醫院執業醫生數量約 3.17 萬人。2017 年,我國每 10 萬人享有的整形外科醫生僅為 0.3 人,2018 年增至 0.5 人(+66.7%),而日本、美 國 2017 年該數值分別為 2.1、2.1,韓國 2016 年為 9.3,我國與發達國家依然不存在極大 差距。

              手術類醫生自學長達 10 年(5 年本科,3 年碩士/3 年博士,3 年住院醫生/??婆嘤柡?, 還須要獲得醫美主診醫生資格證),人才缺口難以快速填補。2020 年,中國整形美容協會 宣布啟動“全國百萬醫美人才培養培訓工程”,2018 年艾爾建美學創新中心在成都正式奠 恩,計劃 5 年內持續投資約 1 億元,每年培訓相似 3 千名醫美醫療專業人士。目前,合 過艾爾建資格認證的醫生累計已約 2 萬余人。

              牌照及醫生資源雙重起到下,頭部機構稀缺性凸顯。中國整形美容協會自 2016 年開始 對醫美機構進行評級,截止 2020 年已公布四批 A 等級醫療機構名單:醫院類最低等級 為 5A,門診部類最高等級為 4A,診所類最高等級為 3A。4 年間累計共計 247 家醫療機構評獎,其中 121 家醫院票選順利,合計占到比僅 49.0%;5A 級醫院總計 51 家,占到比僅 20.6%。

              3.2.2 運營效率:人力資本密集,服務業態比拼坪效人效

              醫療服務機構營收規模與員工數高度相關。橫向對比愛爾眼科(眼科服務)、通策醫療 (牙科服務)、愛帝宮(月子服務中心)及幾家醫美服務機構,營收規模與員工數呈現高 度相關,愛爾眼科以 2.28 萬名員工、119 億元營收名列第一,通策醫療以 4118 名員工、 20.88 億元營收排名第二,已上市醫美機構規模在 8-9 億元量級,員工數在 1400 名左右。

              低人效及高坪效考驗規?;\營能力。從人效對比來看,醫療服務機構人效平均在 50 萬元/人,屬于行業中等偏上水平,華韓整形人效超過 63 萬元/人,瑞麗醫美相對較低僅 為 44 萬元/人,愛爾眼科在較高員工數的基礎上保持 52 萬元/人。從大坪效對比來看,朗 姿股份以 2.65 萬元/平米名列居前,其中四川米蘭柏羽坪效高約 4.9 萬元/平米,醫美國 際坪效以 1.36 萬元/平米歸屬于較低水平。預示運營規模的增大,運營管理難度有所提升, 保持高坪效及低人效的難度提升,因此集團的整體大坪效通常高于單體服務機構水平。

              單體服務機構的坪效/人效/凈利率,主要各不相同運營能力,與規模相關性不大。對于單 體醫美服務機構而言,較高的坪效在 2-4 萬元/平米,較低的在 1-2 萬元/平米,營收規 模通常與占地面積、員工數量呈高度線性相關。在爬坡周期上,占地面積 1 萬平米以上的大 型機構爬坡期在 5 年左右,占地 5000 平米左右的中型機構爬坡期在 3 年左右,占地 1000 平米左右的輕醫美機構爬坡期在 1-2 年左右,更容易構建盈虧平衡。

              3.2.3 管理能力:分級管理提升集團運營能力

              愛爾眼科分級管理模式,醫生資源靈活性流通。作為民營醫療機構,醫生資源的缺少是互為 對公立醫院的劣勢。愛爾作為全國眼科龍頭,除市場化的的激勵措施外,還通過高校合 不作構建資源有序,提升人才儲備及公司影響力。早期愛爾采用分級連鎖的方式進行醫院 網絡建設,確立了省會醫院、地級市醫院、縣級醫院的三級管理體系。一級醫院先進的 技術與醫療資源不會向二級醫院、三級醫院展開輸送;而二、三級醫院的疑難眼病患者可 以向一級醫院進行輸送。

              分級管理體系,醫生/器械資源構建靈活性復用。醫美機構作為企業性質的醫院,其管理 模式與愛爾十分相似。通過醫院、門診部、診所實現資源在大、中、小機構中的靈活徵 動以及顧客輸送。具體層級依企業所享有機構數量及機構類型有所不同而有所調整。

              華韓整形:旗艦醫院+區域醫院+門診部三級管理。截至 2020 年,共布局 10 家醫美機 可分,其中還包括 1 家旗艦醫院(南京醫科大學友誼整形外科醫院),5 家區域醫院,4 家門 診部(蘇州門診部待運營)。旗艦醫院是南醫大附屬醫院,品牌效應+醫教研資源儲備, 輻射全部機構,相當于愛爾眼科的一級醫院。區域醫院:協商資源,在中層負責上下謂之 流,相等于愛爾的二級醫院。門診部:借力輕醫美順勢推舟,標準化快速復刻成長極快, 相等于愛爾的三級醫院。

              朗姿醫美:集團+醫管公司+事業部+機構(醫院/診所/門診部)四級管理。因為朗姿 接續主營業務非醫美涉及,2017 年成立全資子公司朗姿醫療,以專責醫美業務的運營和 管理?,F已創建完善的“集團管控模式+醫管公司+事業部+醫療機構(醫院、診所、門 診部)”四級管理體系,由此構建資源高效利用、顧客豎井。截至 2020 年,公司體系內 有醫療機構 19 家,包括 4 家醫院和 14 家醫院、門診部,其中四川米蘭柏羽、四川晶膚 以及西安低一生相等于愛爾眼科的一級醫院,接管旗下中小機構的顧客引流。

              3.3 擴展模式:內生+外延,助推轉入快速發展期

              3.3.1 內生快速增長:輕醫美爬坡周期短,單店模型更優

              重資金及重人力投入,重醫美機構回報期較長。新建機構面臨較長審核和建設流程,盈 利周期長、運營風險高,還必須自建人才團隊。初始選址尤為重要,將直接影響機構營 業初期的客流量,大中型機構選址時更要考慮分級管理系統中責任遵守的便捷問題。整 體來看,大型醫美機構的投入期在 5 年左右,屬于重資產投入的模式,資本回報期較長。

              以瑞麗醫美為事例:旗下有 2 家醫美醫院以及 2 家門診部,2019 年瑞麗旗下醫美機構收支 平衡期/投資報酬期平均值在 21 個月/47 個月,瑞麗醫美原為機構體量較大,因此投資返 報期將近 4 年之久。

              輕醫美單店模型更優。輕醫美機構占地面積小,我們估計單店占地面積 1000 平米左右;人力成 本低,預計人力成本投放占比在 15%-20%;部分器械設備可在多家店內流轉使用。因 此比起大機構而言輕醫美機構自辟整體成本更低,回收期短。運營效率較高的輕醫美機 構凈利率可達 15%-20%。相比之下,重醫美機構由于客單價及獲客成本較高,必須持 續提高老客占到比,老客占比在 60%以上的醫美服務機構凈利率通常在 10%以上,運營 效率較高的凈利率可約 15%-20%。

              單體盈利能力與收入項目結構掛鉤,分項目凈利率:手術>注射>光電。

              1)手術類項 目成本主要集中在獲客環節及醫生末端,成本占到比分別為 40%/30%,耗材占比較輕僅為 10%,凈利率可維持 20%的較高水平;

              2)注射類項目耗材主要為靜脈注射針劑,成本低于 手術、低于光電儀器,占比 30%,項目人力成本約 25%,系由操作者難度和耗時中等,獲得 客較手術非常簡單,成本占到比約 3 為 30%,最終清凈利率 15%;

              3)光電類項目成本集中在設 備端,耗材成本占到于多達 55%,由于儀器操作高度標準化,故人力成本僅占到 15%,最 終凈利率水平約在 5%。

              3.3.2 外延收購:初期資金與資源導向,后期考驗運營管理

              直接收/并購合適市場轉入,資金需求量大。如朗姿醫美的大型醫院:四川米蘭柏羽、 西安低一生、四川晶膚皆以必要收購方式取得;奧園美谷也以現金方式并購連天美 55% 的股權;蘇寧環球 2016 年通過產業基金并購了 4 家美聯臣醫院并更名為蘇亞醫美,2017 年并購了上海天大醫院。

              繳收購模式:現金并購/股權收購/產業基金助力收購?,F金/股權并購為傳統方式,都比較必要、快速,但現金收購短期必須大量資金且對行為主體公司要求高,而股權并購 則存在一定管理風險,兩種方式都難以同時前進多個項目?!吧鲜泄?PE”正式成立產業恩 金,先產卵標的,成熟后劃歸上市公司,該方式間接且時間較幸,但可以依據行為主體 公司必須來孵化更優質標的,短時內可以用小資金同時撬動多項大資產。

              愛爾產業基金模式:“上市公司+PE”的“合伙人”計劃,小資金撬動大資產。愛爾的“合伙 人計劃”是讓具備資格的核心技術人才/管理人才作為合伙人公司來共同投資設立新醫院, 在新的醫院超過一定盈利水平后,公司通過現金/股權并購等方式并購合伙人持有人的醫院股 權。愛爾自 2014 年創立產業基金模式以來,醫院數量從 74 家迅速快速增長至 2018 年的 290 家,4 年復合增長速度低約 40.7%,并購基金的驅動力可見一斑。

              基金運作模式:以其前海東方愛爾基金為例,愛爾出資 2000 萬元作為有限合伙人,占 總體份額 10%,深圳前海東方創業金融控股有限公司作為普通合伙人出資 667 萬元,占 比 3.33%,剩余部分由東方金控負責籌措。協議約定基金存續期為 3 年,到期半年前上 市公司可以提議基金推遲 1 年?;鹫匠闪⒑笸顿Y、管理多家醫院,愛爾輸送無形資源包在 括管理經驗、人力、品牌等。機構產卵成熟后,愛爾眼科通過以定增募集基金,用 3.34 億 元并購該基金所持有的大部分股權,將優質機構“納入囊中”。

              業內以蘇寧環球、朗姿股份為事例:

              1)蘇寧全資子公司蘇寧環球身體健康 2016 年成立鎮江蘇 寧環球醫美產業基金,基金規模 6 億,該基金隨后并購北京/唐山/石家莊/無錫美聯臣共 4 家,并倒數投資多家醫美公司,布局醫美產業。

              2)朗姿目前成立有博辰五號和博辰八 號兩支醫美產業基金,兩支基金總規模為 6.52 億元,借以產卵優質醫美標的。旗下晶膚 醫美主打輕醫美,2021Q1 合計有 14 家機構。成都市場激進估計還可以容納 30 家晶膚, 當下市場環境十分合適其展開并購改建,兩支產業基金也將對其快速擴張獲取支持力量。

              3.3.3 未來趨勢:“1+N”輕重人組,運營效率最大化

              擴展模式優劣對比:自辟務實,繳/并購快速高效。自建的專業性拒絕以及回報期之寬、 投資之大,讓社會資本在插手醫美市場時,更加注目于收/收購。但是在民營醫院的收購 /并購上,優秀的資源較少,競爭白熱化,對收購方的資金具備較高的要求,更加適合上市 公司。

              “1+N”輕重組合模式迎合分級管理理念,自建+收/并購搭配進行?!?+N”的人組模式: “1”家中心接收旗下中小機構引流,樹立品牌形象;“N”家中小機構遍地開花,為企業博 取更多市場份額。為了構建“1+N”的人組模式,也必須自建+收/并購配上進行,對不同 體量、有所不同起到及市場需求的機構采取有所不同的擴展方式:繳/收購孵化新的優質標的,自建+ 收/收購構建中小機構快速擴展,自建大醫院鞏固品牌力量。

              3.4 渠道趨勢:直客化、線上化、沉降化

              直客化:信息獲取渠道越發多樣化,渠道醫院需求上升。據艾瑞咨詢數據顯示,2020 年傳統線下信息提供渠道依然為主流,通過渠道醫院:生活美容機構/醫療美容機構獲取 信息的用戶分別占到樣本總量的 50.9%/34.3%。但線上信息提供渠道更加豐富,各類平臺 /APP 可認識到的用戶皆在 30%左右,未來隨著平臺/APP 的更加普及,用戶數量增長, 則此類渠道會一定程度上替代渠道醫院的地位,渠道直客化趨勢將更加顯著。

              線上化:科技進步,線上化勢不可擋。新氧公司公告數據表明,2020 年向新氧繳納信息 服務費和預約服務費的收費醫療機構數為 4746 家,同比增長近 41%。2020 年初付費醫 療提供商數量環比增長速度降至-2.46%,我們指出是疫情對醫美行業整體帶給的負面影響所 致。2020 年逐漸完全恢復, 2020Q4 回歸環比高增速 15.87%。隨著線上渠道建設的不斷完 賢,更多用戶將習慣于線上收費線下享受,線上化必將是大勢所趨。

              下沉化:用戶沉降推動市場沉降。2019 年我國 16-55 歲城鎮女性人口醫美消費滲透率為 4.9%,其中一線/新一線/二線/三線及以下城市的 16-55 歲城鎮女性人口醫美消費滲透率 分別為 23.5%/12.2%/4.6%/0.6%,沉降市場用戶滲透率低,二線/三線及以下城市市場 空間十分遼闊,用戶沉降將推動市場沉降。

              (本文僅供參考,不代表我們的任何投資建議。如需用于涉及信息,請參閱報告原文。)

              精選輯報告來源:【未來智庫官網】。

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